文 | 海豚投研18+动漫

环球好，我是海豚君！

Meta 于好意思东时刻 10 月 30 日盘后发布了 2024 年第三季财报，具体来看中枢重点：

1. 高预期下答卷基本及格：三季度事迹内容上如故可以的，收入增长强盛，尤其盈利端超出预期较多，本人阛阓存在一些因 AI 成本说明，从而对利润角落压力加多的担忧。但 Meta 内容阐扬是 Q3 的筹备利润反而环比走高至 2022 年业务迎风以来的最高点 42.7%。

不外跟着告白内行对 Meta 三季度阐扬险些一致性地给了较高的积极反馈，阛阓预期也早已被拔高了。与投行机构最新的预期来比，Meta 内容上也即是 inline 甚而部分认识还存在略微 miss 的情况。在估值高位的时候，任何少量小症结都可能被拎出来放大征询。

2. Capex 下季度踩油门：由于短期 Meta 的告白逻辑很顺（Reels & Advantage+、酬酢媒体的竞争上风等），因此比较于收入上的增长预期，阛阓会更表情因为高干预而对盈利的负面影响。

三季度 Capex 92 亿，天然比预期要低一些，但全年 Capex 引导反而提高了下限，新区间在 380-400 亿，隐含 Q4 的本钱开支要大幅飙升至 135～155 亿（同比 72%～98%，环比 59%～70%），ps 这对好意思股主心骨英伟达可能是可以的利好。

现在而言，阛阓对 2025 年 Capex 预期在 450 亿附近，略微激进少量的也即是给到了 500 亿，对应增幅约为 15%～28%。而如若按照 Q3、Q4 短期趋势演绎，那么比及 Q4 财报给 2025 年全年引导的时候，就怕上述阛阓预期的增幅不一定能打住。

3. 高干预的"后遗症"初始涌现：三季度总运营开支预期之内的加速增长 12%。其中研发用度同比增长 21%，进一步体现了高 Capex、更高薪酬的 AI 团队（三季度职工数目回反正增长）推论带来的干预周期。

这一轮干预周期，占比最大的部分即是 GPU 劳动器等基础时势。而与之对应的，短期折旧摊销用度的高增长（Q3 增速加速至 40%）照旧初始反馈高 Capex 的影响。

4. 来岁利润压力会梦回 2022 年吗：从表面上说，支拨加多了，盈利细目若干都会受影响。但从短期利润率来看，和昨天的谷歌一样，三季度不异逆势走高。

这和现阶段告白强势有很大的关系，利润率走高也意味着在高干预的同期，Meta 通过业务端更强的生意化对冲了盈利压力。或者换句话说，这里的干预并非像三年前对 RL 部门的盲目投资，而是对大概快速落地变现的名堂高效投资，举例 AI 告白。

与此同期，海豚君以为，Meta 在干预 AI 的同期，应该也存在和谷歌一样的上风，即通过 AI 已矣资源复用和基础技巧的成本优化，让公司里面先尝到了 AI 提效的甜头。

因此在好意思国宏不雅经济知道的大前提下，这一轮本钱开支的彭胀，天然可能会若干影响盈利增速趋势，但绝无可能会重演 2022 年恶梦。更况且 Meta 干预 AI 明显有意而无害（对比谷歌就存在 AI 对原有业务的替代冲击影响），而从财技角度，在大幅更新了高端 GPU 劳动器后，Meta 也可以按照内容使用情况，通过拉长折昨年限来缓解财务利润的显性压力。这个操作谷歌、微软前两年都践诺过。

5. 告白狂飙阶段已过：三季度告白增长 18.6%，这个在高基数上的增幅内容照旧极端亮眼（环比仅放缓 3pct），但部分阛阓预期径直拉到了 20% 的同比增长。

公司对 Q4 的总营收引导 15%～20%，现在阛阓预期包括相对积极的预期也都是落在引导区间的中位数隔邻，天然单独看增长趋势还瑕瑜常强盛，但也只可说基本相宜预期，而以往情况 Meta 这一认识显耀超预期的时候居多。

那么 Meta 后续收入增速会冉冉放缓吗？海豚君以为可能性不低。

这一波 Meta 的强势，主要收货于三点，按照时刻划定排轮番是—— TikTok 被禁的竞争利好、Advantage+ 弥补苹果 IDFA 对 ROI 的影响、Reels 加速用户渗入和生意化。天然去年还有中国 Temu、Shein 等跨境电商的暂时性拉动（去年孝敬总收入的 10%）。

但上述 3+1 的利好，临了少量照旧初始出现松动（9 月 T&S 两家在 Meta 投放限度收缩显耀），变化背后的逻辑海豚君在上季度财报有过防卫征询。而前三点上，除了 Reels 可能还有赓续靠单价提高而拉动的朝上空间，另两个利好的影响力也会在高基数的压力下冉冉松开。

另一方面，从告白量价关系来看，三季度的增长更多的靠单价的高涨，体现了当下好意思国经济强盛和 Meta 的相对竞争上风。但 Meta 现在 CPM 在同业中惟一档的高，单价执续高涨会一定进度上削弱告白主的 ROI，从而使得部分承受力较低的告白主会转向其他性价比更高或者流量还在快速增长的新兴平台。

6. VR 有望受益购物季下的新品销售：VR 相干的 Reality labs 三季度收入 2.7 亿，同比增长 29%，低基数带动下增速保执知道，但仍然属于惯例的淡季阐扬。

当下的 VR 如故要靠新品刺激。9 月底 Meta Connect 大会发布了更低廉的新款 Quest 3S VR 头显建设，料想重复四季度的购物季效应，大概冲一波销量。

7. 现款使用与鼓励报恩：三季度末 Meta 账上现款 + 短期投资共计 709 亿好意思元，扣掉永久借款也还有 421 亿的净现款。本季度解放现款流 155 亿，回购 89 亿好意思 + 派息 13 亿，估算年化鼓励报恩收益率为 3%。

8. 事迹认识一览

海豚君不雅点

在现时的历史高估值位置（25x Forward P/E），阛阓对 Meta 是有一些纠结的。

一方面 AI 对告白的驱动是切切实实的看到了，同期 AI 对公司里面提效上的匡助，也在近半年有过比较具体的涌现。这种逻辑演绎的预期差缺口，也在本年以来 Meta 领跑科技股的涨幅中，逐步被修正了。

而另一方面，当 4Q24 隐含的近乎翻倍的本钱开支增速下，阛阓对过度投资削弱盈利的担忧就又若存若一火。如若 Meta 给出一份超预期强势的告白收入引导，那么干预加多对盈利的潜在影响，如故可以被"利大于弊"的逻辑给圆往日。

但偏巧 Meta 这次的引导中规中矩，因此在高估值配景下，盈利担忧就被进一步放大。这少量漠视关注下电话会照应层的诠释以及是否有对 2025 年盈利引导的口风变化。

不外比较干预的问题，海豚君以为，在 Meta 成果年的大认识下，可能也无需太过担忧。无论是靠东说念主员的结构性调治，如故靠财技蔓延折昨年限（本人 Meta 劳动器折昨年限就比同业低、且高端 GPU 劳动器内容使用年限如实会更长），在畴昔一年都可以进行择机调治。

但咱们更关注的是收入端是否有明显放缓的风险。正如前文所说，往日 1-2 年，带动 Meta 增长强势的红利身分18+动漫，料想在本年四季度以及来岁冉冉松开，那么新的增长引擎是什么？Reels 的变现力提高带动是一个，除此除外呢？Threads？Meta AI？

如若来岁起收入增长回落到 15% 附近，甚而 10-15% 的增长，利润率或因为干预增长再度大幅提高的可能性也较低时，那么若何去守旧 25x 甚而更高的估值？

天然从基本面来看，咱们对 Meta 中永久比较同业更显耀的竞争上风并不怀疑，但一切"原罪"在于短期预期太过实足和一致性，而特朗普上台似乎也会短期往还心扉一些扰动，因此从风险收益比的角度，可以蹲一蹲更合适的位置。

以下为防卫解读

一、收入：交代了高预期压力

三季度 Meta 营收 406 亿，同比增长 19%，因基数变高而随之有一定平方放缓。主要超预期的如故占比 98% 的告白业务，VR 仍然属于淡季期，下季度有望受购物季 + 新品热度，冲一波收入。

Q4 引导上：

（1）总营收相宜预期

Meta 照应层料想 4Q24 总营收 450～480 亿区间，对应变动为同比增长 15%～20%，现在阛阓预期包括相对积极的预期也都是落在引导区间的中位数隔邻，天然单独看增长趋势还瑕瑜常强盛，但也只可说基本相宜预期，以往情况 Meta 这一认识显耀超预期的时候居多。

如若 Meta 这次引导赓续按照以往保守低调的作风，那么隐含下季度的收入瞻望贴着区间上沿，那同比增速的阐扬还瑕瑜常可以的。主要原因是，四季度天然是购物季，但本年的购物季天数比去少小近一周的时刻，从历史上看，时刻周期长短对当期阐扬如故会有影响的。

具体分业务来看：

1、告白业务：赓续主要靠单价增长驱动

对于告白业务，海豚君一贯倾向于拆分当期量、价的增速变动趋势，便于更好的领会当下的宏不雅环境、竞争等问题。

（1）三季度告白展示量增速赓续放缓到 7%，但用户限度还在扩大（生态系总日活 DAP 同比增长 4.7%），这么测算下来平均单个用户展示量仅小幅增长 2%。

按道理来说，Reels 恰是高速填充告白的时间，倏得展示量放缓是 Reels 库存到平台期了？如故说 Meta 刻意收紧水龙头（告白库存），而为了保执平台内的高 CPM，从而优化自身的盈利 ROI？可以关注下电话会说法。

由于从 2024 年 Q1 初始就不再表示 Facebook 主站以及生态系月活的情况，因为海豚帝王要参考第三方平台（Sensor Tower）追踪的 App 下载数据和用户时长数据来看趋势。

a. 从下载数据来看，两大主站平台，FB 和 IG 都存在增速放缓。

b. 用户时长暂时隆重

三季度 IG 的用户时长还在增长，FB 对付保执，因此诱骗来看，一定进度上说明跟着 Reels 短视频内容占比提高，IG 的用户粘性也在加多（单用户时长增长）。

（2）告白单价增长再加速

咱们之前说，告白单价与经济是否是上行周期、平台竞争上风是否提高关系，但这是在 Meta 平台流量稳态的情况下。

往日一年，Reels 上线后天然孝敬了新的告白库存，但因为 ROI 的问题，报价在生态里面偏低水平。跟着 AI 视频内容推选占比提高（1Q24 达到 50%），告白精确度和转动率也有了一定提高，Reels 的报价天然有上提的能源。

更况且三季度宏不雅仍然保执强势，因此同业平台的报价大部分也都在增长（YouTube 在歪斜流量给 Shorts，连累了合座详细 CPM 报价）。

三季度 Meta 详细报价 CPM 增速达到了 11%（vs 2Q24 10%），较上季度进一步加速。第三方平台娇傲，三季度初期报价受到了由旺季转淡季的影响，出现下滑，但下半旬跟着耗费隆重，零卖、金融劳动、快消、旅游等垂类规模的告白或保执强势，或反弹回暖，以及 Reels 本人 ROI 提高后 CPM 报价提高，共同带动详细 CPM 追忆增长创了新高。

后续在经济未出现明显疲软下，详细 CPM 仍然可以靠 Reels 镌汰与 Feeds、Stories 等模块的变现差距进行提高。

但 Meta 现在 CPM 在同业中惟一档的高，单用户平均 APP 劳动收入亦然一直走高中，流量变现是否透支？单价执续高涨会一定进度上削弱告白主的 ROI，从而使得部分承受力较低的告白主会转向其他性价比更高或者流量还在快速增长的新兴平台。

2、VR：淡季又歇了，且看 Q4

三季度 Ray-Ban 热销似乎也并未带来太多创收上的惊喜，低基数并未带来增速红利，如故和上季度差未几的 29%，合座偏知道。海豚君以为，增长拉动不起来，主要如故因为 AR 眼镜本人的需求量不成比好意思 VR 头显。

当下的 VR 如故要靠新品刺激。9 月底 Meta Connect 大会发布了更低廉的新款 Quest 3S VR 头显建设，标价 299 好意思元（Quest 3 为 499 好意思元），料想重复四季度的购物季效应，大概冲一波销量。

诱骗 IDC 数据以及收入的倒算，料想四季度 Quest 系列销量有望看王人 4Q23 水平。（均为海豚君预估值，仅作趋势参考）

二、本钱开支赓续踩油门，来岁利润压力有多大？

三季度在筹备开支上，天然增幅有所加速，但并未对利润带来太多连累。Q3 的筹备利润反而环比走高至 2022 年业务迎风以来的最高点 42.7%。

三季度本钱开支天然 92 亿，低于阛阓预期，但全年 Capex 引导这个季度反而提高了下限，新区间在 380-400 亿，隐含 Q4 的本钱开支要大幅飙升（+72%～98%）。

海豚君以为，短期筹备利润率和本钱开支的反向变化，可能源于两方面原因：

第一是说明窗口期的影响，当期干预的资金，还没用度化。第二则是公司里面通过别的阵势提高了筹备成果，比如整合了办公风光、基础资源复用、AI 技巧用具代替传统技巧等。

但如若单看径直相干的支拨认识，如故能肉眼可见一些干预周期的影响。比如：

1）折旧摊销用度

三季度折旧摊销用度同比增长了 40%，比较二季度要有一定加速。这里说明的折旧增量可能还没包含二季度以来大幅拉高的新干预周期影响，如若后续 Meta 不调治折旧周期，那么按照本钱开支在 4Q24 的增长势头，就算按照上述其他增效阵势来对冲影响，2025 年的利润端若干如故会受到一些压力。

2）职工薪酬用度

三季度职工限度 72404 东说念主，环比净加多 1600 东说念主，同比回反正增长。在资历一年多的减员增效后，因为 AI 的干预，Meta 的裁人红利也照旧搁置了。

上季度公司对这一变化也照旧打了严防针，海豚君料想这一趋势还将延续至 2025 年，但由于照应层也多番强调他们的结构性调治重组，因此职工净加多幅度也不会那么高，可能更多的体现为，更高薪酬的 AI 开拓东说念主员，对合座研发成本的拉动。

而其他用度上，合座保执知道：

a. 照应用度赓续下滑

本年 Meta 讼事相对较少，因此包含法务用度的照应用度一直在两位数增速收缩中。但来岁欧盟料想会加强审查 Meta 对于 DSA 的相干章程是否相宜，不扼杀要对 Meta 赓续作念出罚金举动。不外这瑕瑜一般筹备项，存在偶发性，对于现款较多的巨头来说，只有不是伤筋动骨的刑事包袱性门径，其实可以稳当忽视短期的法务事件扰动，而更关注主业筹备上。

b．销售用度料想规复增长

三季度销售用度天然如故下滑，但降幅照旧明显放缓了。而今明两年又有不少新品，因此料想营销支拨会冉冉规复小幅增长。

c．毛利率保执知道

三季度毛利率保执知道在 81.8%，天然季节之间有波动，但暂时看不出 AI 成本说明有若干明显连累。

最终三季度 Meta 筹备利润率 42.7%，按照告白、VR 两伟业务细分来看，一如公司照应的预期，VR 的亏蚀还在扩大中，要显耀减亏，需要大单品爆卖。

但短中期来看，由于技巧是否具备颠覆性、需求鸡肋的问题还未通盘科罚，暂时看不到有后劲的硬件。不外阛阓也早已民风了 Reality Labs 业务的尿性，只有小扎不作念过度干预，亏蚀不要显耀逆势扩大，在 AI 带动告白增长的强势期，暂时不会对 VR 业务有太多条款。

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